三方面印证流动性仍然偏多

　　１、当前的流动性仍然偏多

　　中国基金网[www.fundatchina.com]讯：以上的分析，主要是囿于货币供给理论框架，侧重从流动性产生机制角度揭示流动性快速增长的。以下要论证的是，当前特别是进入2007年后，市场上流动性到底过剩不过剩？一般而言，判断一国流动性过剩与否，既可以从价格方面加以描述，也可从数量方面加以描述。

　　从数量分析，首先是货币供应量（M2）指标。近二年每年约17％的增长速度，相对于上世纪九十年代中期约30％的增长速度是低多了，但为什么市场普遍感觉仍是偏多？进一步的分析见后文。在此可先从以下三方面看：

　　一是从超额储备与央行票据占存款比例看。前文的分析都是基于传统货币理论的分析。在西方成熟金融市场的国家，央行是不发行央行票据的。但在我国目前，央行为对冲因外汇占款增加而发行了大量的商业票据。这些票据毕竟不同于法定存款准备金。因为商业银行若持有可流通的央行票据，则意味着其持有可变现的资产，仍具有与超额储备性质相同的一定的潜在信用扩张能力。尽管目前银行的超额储备率可能已降到很低，尽管目前商业机构持有的央行票据经实际转让而扩大的信用占比不高，但如果货币进一步紧缩，央行票据的信用扩张能力会即刻放大。因此如果将此考虑因素放到商业银行的流动性分析框架中，从理论存量看，则对今后银行体系内超额存款准备金的分析需进行修正（因为从今后流动性扩张的角度分析超额准备率，本来就是运用一定时点上的超额准备金比率数据以示今后货币信用扩张的可能性程度）。银行体系内超额储备与其持有央行票据的总和，已从2003年的1.4万亿元迅速上升到2006年的4.16万亿元。此性质的超额储备比率从2003年的6.81%直线上升到2006年的12.41%。自然，意味着今后流动性增加的压力在明显地增加。

　　二是从流动资产占银行总资产的比重结构看。尽管近几年贷款增长控制较严，但是这个比例几年来仍在不断提高，说明整个社会上流动性不断趋多的态势并未得到抑制。2002、2003年该比例分别为16.07％ 和16.58％，2004年和2005年上升到21.51％和21.49％。

　　三是从M2－GDP－CPI的增长指数动态看，近些年来一直处较高的正值。2000年～2006年分别为4.09％、5.9％、8.08％、6.4％、2.1％、5.57％和3.44％。理应收紧流动性的2005-2006年，该增长指数却与实施积极财政政策和宽松货币政策的2000-2001年差不多。期间只有2004年紧缩力度较大。如果使用GDP的平减指数仍存在相似的结论。

　　从价格上看：一是货币市场利率仍然处于市场普遍认为的低位运行。即使是在连续多次提高银行法定存款准备金率和提高存贷款基准利率后，市场利率有些波动，偶有提高，但总体水平仍是较低的。

　　二是中国各类资产价格在大幅上涨，从房地产价格、股票价格、债券价格甚至到各种古董、邮票价格，都出现不同程度的大幅上涨。二大主要资产价格中，先是2003年底到2005年9月的房地产价格猛涨，随后房地产价格趋稳，股票价格出现猛涨。

　　总之，不管从哪个角度分析，当前流动性仍然偏多的判断，与市场人士的实际感觉，基本是吻合的。

　　图表６：２００３－２００６年超额储备与央票合计

                 ２００３     ２００４     ２００５        ２００６

银行持有的央票    ３２５０     １０２９１    ２１１３５     ２８９９３

超额储备         １１１９３    １２６２８    １１９７５     １６１０１

合计             １４１６５    ２１３４９    ３２３２８     ４１６２１

占存款的比例     ６．８１％    ８．８８％    １１．２６％    １２．４１％

　　注：１、银行持有的央票使用商业银行托管的债券总额减去其托管的国债、政策性金融债、企业债、短期融资券等债券的总额得出。

　　２、超额储备使用金融机构存款总额与超额储备率的乘积获得。

　　
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