2.1转型之一：经济增长方式转型
　　
　　中国基金网[www.fundatchina.com]讯：工业化进程的中后期，消费率的提升是大概率事件。1949 年以来，中国一直推行投资推动型的增长模式，相应的，中国的投资率由1952 年22.2%上升到2006 年的49.4%，与之相反，消费对中国经济增长贡献度逐年降低。日本、韩国在工业化过程中，都出现了消费率下降趋势，但是，最终消费率降低到60%左右时，都出现了回升。
　　
　　中国最终消费占GDP 的比重已从上世纪80 年代超过62%下降到2006 年的52.1%，居民消费率甚至从1991 年的48.8%下降到2005 年的38.2%。2006 年以来，消费对经济的贡献度果然如期开始转折。
　　
　　居民收入的提升，快速释放消费需求。根据欧美发达国家的经验，人均GDP 在2000美元之后，提升的速度会逐步变快，特别是人均GDP5000 美元之后，提升的速度进一步加快。2006 年中国人均GDP 首次突破2000 美元，达到2014 美元，而诸多东部地区的人均GDP 已达5000 美元。相应的，06 年社会零售总额增速由05 年的10-12％，成功地过渡到13-14％；07 年前5 个月，更是过渡到15-16％的阶段，其中，07年5 月份社会零售总额增速高达15.9％，为近10 年以来的最高增速。
　　
　　人口红利、和谐社会，提高了居民的消费倾向。新中国建立后在1962-1977的多生多育政策，以及其后执行的计划生育政策，使得中国人口结构中适龄劳动人口比重持续增加，而在2010－2015年适龄劳动人口的比重达到顶峰。相应地，少儿抚养比和老年抚养比都出现了下降，这意味着，2015年之前，居民负担大大减轻，减小了储蓄的必要，可支配收入中用于消费的比重提高。
　　
　　另外，未来至少5年，构建和谐社会将是中国政府的施政重点。国家加大对教育、医疗和社会保障等公共财政项目的投入力度，从而可以稳定居民的支出预期，提高居民的消费信心，释放储蓄，提高居民的消费倾向，提升消费需求。
　　
　　不断提高的城市化率为消费注入无穷活力。从现在起到本世纪中叶，中国城市化率将从现在的48％提高到75％左右，这就意味着每年平均增加约1％左右的城市化率（即每年约1000 万人从乡村转移到城市），城市化率对消费服务业升级。
　　
　　转型动力之自主创新、产业升级
　　
　　中国产业升级势在必行。数十年的粗放式经济增长方式到了必须转型的时候，一是资源制约和环境的倒逼。粗放型发展对于环境资源透支严重，2005 年中国GDP 占世界GDP 的5％，但全年消耗了占世界10％的原油、超过20％的铝、40％的钢材、50％的水泥。环境污染对经济破坏作用显现，国家发改委的数据显示，2004 年全国因环境污染造成的经济损失为5118 亿元，占到当年GDP 的3.05%。
　　
　　二是，国际竞争的要求。长期以来，中国的比较优势是生产要素的成本低，但是，该优势正面临着亚洲、非洲等后发展中国家的挑战。另外，我国优势产业在全球产业链中处于依附的地位，附加值偏低，利润率仅约3.8％-4.8％，隐藏着较大的风险。
　　
　　产业升级受到政府的大力支持，也符合企业发展的需要。一方面，中国政府推动经济从“中国制造”向“中国创造”升级，确立了科学发展的新思路，增强自主创新，提高经济增长质量。“十一五规划”和《国家中长期科学与技术发展规划纲要）》提出建设创新型国家的战略目标，之后，政府在沿续一贯的扶持政策的基础上，加大了扶持力度，比如，税收优惠、支持在股市筹资、政府采购等，从而，激发企业自主创新的内在积极性。另一方面，政府对于“高能耗高污染”等旧的增长方式进行调控，2006 年以来，政府出台一系列节能减排政策，且力度越来越强。从长远发展来看，节能环保为了实现一种持续的增长，通过节能环保，提高资源和能源的利用效率，最大限度减少废物排放，保护生态环境，为经济发展营造良好的发展空间，增加企业和经济发展竞争力和发展后劲，推动经济发展步入良性循环、科学发展的轨道。
　　
　　目前我国的产业升级可以分两步走，首先是继续承接国际产业转移，其次才是自主创新。这是因为，中国和其他发展中国家不同，中国有非常完善的产业基础和产业链，具有很强的制造能力，然而，创新能力仍相对较弱。继续承接国际产业转移，特别是先进制造业的转移，一方面，能快速实现产业升级，另一方面，提高劳动生产率，增强自主创新能力，事实证明，改革开放以来，工业生产率提升最快，而它恰恰最受益于国际产业转移。同时，国际产业转移和中国的劳动力资源、内需、资本市场相结合，将催生巨大的需求，推动经济的发展。
　　
　　2.2转型之二：居民理财观的变革，从储蓄、投资实业到投资证券市场
　　
　　人民币升值进入加速区间。贸易顺差持续大规模流入，通货膨胀开始呈现加剧的态势，虽然央行多次出台加息、提高存款准备金率等紧缩措施，并针对部分行业实施出口退税下调甚至征收出口税，也未能缓解流动性过剩的压力　　下半年人民币汇率弹性扩大，人民币升值加速的压力加大。从央行在5 月15 日放宽了人民币兑美元汇率单日浮动幅度也可看出这一点。放宽幅度以后，人民币升值明显提速。按照汇改时8.11 的汇率计算，汇改以来人民币累计升值幅度已接近6.32%。从国际经验来看，本币升值加速过程往往伴随着股票价格的上涨。日本1985 年广场协议后，日元一路升值，汇率在1985 年9 月是1：240，至1988 年逼近1：120，升值50％多，同期Nikki 225 指数从11000 多点起涨，飙涨至1989 年的40,000 点。台湾也有同样的经历。
　　
　　人民币升值加速预期下，流动性过多的问题将长期存在，而实际利率维持在较低的状态，扣除通货膨胀因素后的一年期存款利率持续处于负区间。同时，资本项目尚未开放，民众缺乏投资渠道。目前，储蓄、保险、债券，甚至一些实业投资的投资收益率，远低于A 股投资收益率。因此，A 股市场的财富效应、资本的逐利性，推动资金持续流向高回报率的A 股市场。
　　
　　海外市场的经验证明，国民收入提高，居民理财意识的上升，证券类投资资产占家庭资产结构的权重将不断上升。 以日本为例，自1978 年以来，日本居民储蓄中保险和证券投资的比例不断上升。甚至，日本股市泡沫破灭之后，目前日本居民证券类投资总额占居民储蓄额的权重仍高达40%。
　　
　　中国民众理财需求的大释放，必然导致证券资产占家庭总资产的权重的快速提升。但是，该比重依然偏小，目前中国居民储蓄存款为17 万亿元，而居民持有的证券类资产，初步估计不足3.5 万亿元，占储蓄总额比例仅约20%。因此，储蓄资金流入股市还有很大的空间，大量储蓄资金流入股市——推动价值重估——吸引更多资金流入，财富效应的故事仍将继续。
　　
　　2.3转型之三：上市公司从隐藏利润开始走向释放盈利
　　
　　股权分置改革的成功，实现了资本市场的再造，恢复了资源配置的功能，促进了股东利益一致化，推动了上市公司从隐藏利润、转移利润向释放利润的转变。当股东愿意将利润释放出来后，所带来的是惊人增长，令投资者提高了对A 股上市公司的实际盈利能力的预期。
　　
　　从07 年一季报业绩来看，虽然在牛市中不断上涨的股权投资收益非常耀眼，1445 家已公布一季报的公司投资收益占净利润比重达到了35%，具有可比数据的公司投资收益同比增长193％。但是业绩翻倍背后——企业盈利能力大增的事实不应该被掩盖。即使是扣除了非经常性损益后的净利润也增长了92.5%。主营业务收入和主营业务利润分别同比增长了26.27%和50.59%。毛利率达到18.2%，比去年一季度15.2%提高了3 个百分点。费用率9.8%，比去年一季度10.7%下降了0.9 个百分点。
　　
　　上市公司之所以愿意释放利润，主要是因为“股改”后大股东、上市公司管理层和中小股东的利益趋于一致，股权价值激励以及市值考核、市值衡量价值的推动，有利于促使管理层改善经营，也激发了上市公司释放利润的动力。
　　
　　资产注入，是未来数年A 股市场的大趋势，是大股东实现利益最大化的新模式。以前是圈钱，现在是透过“资产注入——提升市盈率——杠杆效益——股权溢价收益——增量资产、存量资产双双大幅度升值”的模式。长期而言，资产注入是合乎政府利益的。根据《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》和国资委的表态，鼓励具备条件的央企整体改制、整体上市。资产注入成为地方政府卖地之外的新财源，可以关注国企整合潜力大的地区，比如上海、重庆等。
　　
　　对于A 股市场，资产注入是最迷人，但又是最令人捉摸不透的外生式增长因素，也将是本轮中国A 股大牛市最辉煌时期标志性事件，正如80 年代日本大牛市的“日元升值”、90 年代美国大牛市中的“网络新经济”。
　　
　　但是，短期而言，资产注入的操作程序依然不规范，也充斥着小道消息和内幕消息，中小股东应该理性对待，因为注入的资产可能是钻石，更可能是玻璃。我们认为，“17大”之后，针对资产注入的相关法规会陆续出台，从而，推动A 股市场外延式增长的健康进行。
　　

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